Определение рыночной стоимости 100 % пакета акций ОАО «Вертикаль» доходным подходом

Источник информации: собственные расчеты.

Расчет ставки дисконтирования

Для получения текущей стоимости денежного потока, ожидаемые денежные потоки следует дисконтировать с применением ставки, отражающей риски, связанные с данными денежными потоками. Как указывалось выше, в настоящей работе используется номинальный денежный поток для собственного капитала, поэтому в качестве ставки дисконтирования используется стоимость собственного капитала.

Стоимость собственного капитала

Для определения стоимости собственного капитала ОАО «Вертикаль» мы использовали модель оценки капитальных активов CAPM (Capital Asset Pricing Model). Данная модель является одним из наиболее распространенных способов оценки стоимости собственного капитала. При этом стоимость собственного капитала рассчитывается как сумма безрисковой ставки и нескольких компонентов премии за риск. Основными компонентами данной модели являются премия за риск инвестирования в акции, премия за риск инвестирования в конкретную отрасль, премия за риск инвестирования в небольшую компанию и премия за риск, связанный со спецификой деятельности конкретной компании.

ke=rf + β*Rm +s1 +s2

где:

ke - стоимость собственного капитала;

rf - безрисковая ставка;

β - коэффициент бета;

Rm - премия за риск инвестирования в акции;

s1 - премии за риск инвестирования в малую компанию.

s2 - премия за риск, учитывающий специфику данной компании.

Безрисковая ставка предусматривает возможность инвестиций в безрисковой актив, воспринимаемый всеми инвесторами как связанный с незначительным риском. По мнению оценщиков для целей и задач настоящей оценки наиболее адекватной безрисковой ставкой является доходность по Еврооблигациям РФ (выраженная в долларах США). Сроки погашения выбранных облигаций должны совпадать с временным горизонтом деятельности объекта анализа.

Поскольку оценщики исходят из предположения о непрерывности деятельности Общества, как в прогнозный, так и в постпрогнозный период, то в качестве безрисковой ставки использовалась доходность Еврооблигаций правительства РФ с длительным сроком погашения в 2028 году (Россия-2028; www.cbonds.ru). Их средняя эффективная доходность во временном диапазоне, совпадающем с датой проведения оценки (с 01 марта 2009 года по 31 марта 2009 года) составила 5,99%. Следует отметить, что доходность Еврооблигаций РФ включает в себя и страновой риск России (риск дефолта), таким образом, дополнительной корректировки на страновой риск не требуется.

Премия за риск инвестирования в акции предприятий, оказывающих коммерческие услуги в области автоперевозок

Данная премия рассчитывается, исходя из премии за риск в целом по рынку акций, которая затем корректируется на риск, присущий инвестициям в компании оказывающие услуги связи (с учетом коэффициента бета). Премия за риск по акциям отражает дополнительную доходность, требуемую инвесторами в качестве компенсации за риск вложений в активы с более высоким уровнем риска по сравнению с безрисковым активом. Премия за риск по акциям может быть рассчитана путем вычитания долгосрочного среднего показателя доходности по безрисковому активу из долгосрочной среднерыночной доходности на фондовом рынке, оцениваемой за тот же период. В основе использованной премии за риск инвестирования в акции мы использовали премию за риск инвестирования в акции, рассчитанную на основе данных фондового рынка США и скорректированную на избыточную волатильность российского рынка, поскольку:

а) именно для фондового рынка США имеется необходимая для нашего анализа информация за достаточно длительный исторический период;

б) уровень развития фондового рынка США позволяет считать соотношения доходности, складывающиеся на нем, идеальными ориентирами для других рынков.

В соответствии с обновляемыми данными, представленными на сайте Асвата Дамодарана, мы приняли в качестве премии за риск инвестирования в акции разность между среднегеометрическими доходностями фондового индекса S&P500 и долгосрочных казначейских облигаций США за период 1928 - 2008 г. в размере 4,79 %.

Коэффициент избыточной волатильности российского фондового рынка по отношению к фондовому рынку США на конец 2008г., в соответствии с расчетами специалистов Аналитического Управления ДОФР ОАО Банка «Петрокоммерц» (zaytsev.a.i@pkb.ru), составляет 1,4.

Корректировка среднерыночной премии за риск инвестирования в акции на риск, присущий конкретной компании или компаниям определенной отрасли основана на коэффициенте «бета», который отражает амплитуду колебаний цен на акции конкретной компании по сравнению с изменением цен на акции на всем фондовом рынке (индекса в целом). Бета-коэффициент для оцениваемой компании, был рассчитан на основе обновляемых данных, представленных на указанном выше сайте Асвата Дамодарана. При этом коэффициент «βunl» был рассчитан как средневзвешенный отраслевой коэффициент (по развивающимся рынкам) для предприятий, оказывающих услуги в области автоперевозок (Transport-Truck) βunl = 1,38 и предприятий занимающихся управлением и сервисным обслуживанием недвижимости (Real Estate Mgmnt/Servic) βunl = 0,85.